报告摘要
高端茶饮引领千亿新式茶饮赛道增长，市场高度集中。年新式茶饮市场规模达亿元，-年CAGR为21.9%，预计年规模将达亿元。消费升级和体验式需求上升带动行业向高端化升级，年高端茶饮门店零售规模达亿元，-年CAGR达80.2%，预计年规模将达亿元，我们预计门店空间达-家。年高端茶饮CR5达58%，其中喜茶、奈雪市占率分别达27.7%、18.9%。
产品力+渠道力+品牌力+运营力，构筑奈雪的茶强大竞争力。（1）现制茶饮行业首推“茶饮+烘焙”模式，分别贡献76%、22%的营收，客单价达43元；经典产品经久不衰，年三大畅销茶饮订单量占比达27.6%；打造爆款能力强，平均每周出一款新品，.3推出的霸气玉油柑销量占比超20%，超过常年榜首的霸气芝士草莓。（2）高端茶饮品牌中覆盖城市最多，截至.5在70多座城市布局了家门店，主要分布在购物中心核心入口位置，已占据前50大商圈中的28个；扩张过程中经营保持稳定，剔除疫情影响成熟市场（深圳）单店年营收稳定在约万元。（3）对标星巴克，主要面向20-35岁年轻白领女性提供高端茶饮“第三空间”体验，单店面积达-平，多店型满足全时段、全场景休闲需求；打造霸气、宝藏等产品IP，出圈与老佛爷、钟薛高等品牌跨界联名，提升品牌溢价和网红轻奢属性。（4）数字化提升客户黏性和复购率，截至.5会员数达万，Q4活跃会员复购率达29.8%。
PRO店单店模型改善明显，打开快速拓店空间。.11推出首家PRO店，此后以PRO店型为主快速发展，截至.5达60家，//年规划扩张的//+家门店，其中70%以上为PRO店。PRO店移除烘焙厨房，面积、员工数相应缩减，产品线调整为茶饮、预制烘焙、咖啡和零食四类。员工和租金成本显著优化，门店经营利润率预计超过30%。单店模型改善打开拓店空间，预计开店空间达-0家。
盈利预测：预计//年EPS分别为0.06/0.21/0.34元，对应PE为/39/24倍。首次覆盖给予买入评级。
风险提示：单店盈利不及预期；食品安全；扩张不及预期。
1.高端茶饮头部品牌，业绩实现扭亏为盈
1.1.高端茶饮行业头部品牌
奈雪的茶是一家高端新式现制茶饮品牌，年创立于深圳，主要面向20-35岁的年轻女性提供现制茶饮和烘焙产品。截至年5月门店数已达家，现制茶饮市占率18.9%，在高端茶饮品牌中仅次于喜茶的27.7%，烘焙产品营收占现制茶饮行业烘焙营收的20%以上，在所有新式茶饮品牌中市占率第一，年十大茶饮品牌排名第二，仅次于喜茶。年牵头制定首个新式茶饮行业产品标准《茶类饮料系列团体标准》，行业头部品牌地位彰显。
1.2.创始人绝对控股，保障决策独立性
奈雪创始人彭心和赵林通过林心控股（彭心和赵林各持股50%的控股公司）持有奈雪67.04%的股份。此外，奈雪投资方天图投资通过天图兴立、成都天图、天图东峰、天图兴南及天图兴鹏等实体合计持有公司13.05%的股份。公司股权激励计划不超过1.26亿股，约为总股本的8.66%，目前授予3名董事、4名高管、2名关联人士以及名其他雇员对应万股的股票期权，除首席技术官何刚持有的.6万股外，其余部分ForthWisdomLimited持有，作为奈雪员工的股权激励持股平台，其8.32%的投票权由彭心和赵林行使。彭心和赵林共计拥有公司75.36%的投票权。
1.3.管理层年富力强，多元化背景助力品牌扩张
奈雪的茶主要管理层平均年龄38.5岁，年富力强的同时具备丰富的管理和餐饮、互联网等行业工作经验。联合创始人兼CEO赵林在创业前先后在汉堡王、美心食品从事产品开发工作7年，目前主要负责奈雪的茶整体战略及发展方向，联合创始人彭心在金蝶软件任职2年多，目前主要负责奈雪的茶产品研发、质量控制和营销策略等方面。其他管理层主要来自食品、互联网等行业，COO邓彬加入奈雪前在元气寿司任职7年，CTO何刚先后在京东、瑞幸任职8年，CMO陈鄂在今日头条工作超过2年，分别在产品开发、市场推广、信息化方面具备丰富经验。
1.4.收入快速增长，业绩实现扭亏为盈
奈雪//营业收入分别为为10.9/25/30.6亿元，CAGR达67.6%，公司//调整后净利润分别为-/-.5/万元，年开始扭亏为盈，经调整的净利润率分别为-5.2%/-0.5%/0.5%，业绩实现扭亏为盈主要来自于业务扩张带来的规模经济和运营效率的提升。
2.市场需求孕育高端茶饮行业，集中度持续提升
2.1.新式茶饮发展迅速，持续向高端升级
新式茶饮，是指以上等茶叶，辅以不同的萃取方式提取的浓缩液为原料，并加入新鲜牛奶、进口奶油、天然动物奶油或各类新鲜水果调制而成的饮料。新茶饮新在：（1）新鲜食材，不同于过去使用茶粉、糖浆和奶精的奶茶店，新式茶饮运用高品质原料进行组合创新，为消费者带来更好的口感体验；（2）重视数字化和新技术的应用，提升运营效率，不少新式茶饮构引入了信息系统监测门店运营，推出小程序和会员体系分析消费行为，提升消费粘性和复购；（3）高颜值产品包装与门店装修，重视消费者体验，拓宽现制茶饮消费场景；（4）深度绑定社交媒体，重视品牌价值与顾客体验，提升消费者品牌认同。
新式茶饮快速崛起，行业规模超千亿。根据灼识咨询数据，年新式茶饮行业市场规模为亿元，-年CAGR为21.9%，预计年市场规模将达到亿元，-年CAGR为24.5%。从不同市场看，高端茶饮市场规模由年的8亿元增至年的亿元，CAGR为75.8%，远高于中端/低端的21.2%/16.5%；预计高端/中端/低端市场-E的增速将达32.2%/26.8%/20%。从外卖零售额看，-年新式茶饮外卖市场增长迅猛，从7亿元快速增至亿元，CAGR为.6%，预计未来增速将放缓，但仍将高于行业整体增速，-E年预计CAGR为31.8%。根据《新式茶饮白皮书》，年新式茶饮行业门店数量为50万家，-年CAGR为38.1%，年受疫情影响，门店数量减少至48万家，预计年将恢复增长至55万家。
消费升级背景下现制茶饮行业高端升级。随着人均可支配收入和城镇化率的不断提升，消费升级助推现制茶饮行业高端升级。我们将中国茶饮行业分为三个主要时期：
（-年）粉末时代，这一阶段奶茶刚刚问世，茶品以人工冲泡类为主，这一阶段的门店多是街边单体小店，以夫妻店的模式运营，原料采用人工调味品，产品口感与品质难以保证，暂无全国性的品牌出现。
（-年）街头时代，这一阶段一批全国性的连锁品牌如COCO、一点点、快乐柠檬等开始出现并大规模扩张，加盟模式兴起，茶品仍以冲泡式为主，但是原料加速迭代升级，头部品牌开始推出天然原料作为产品的差异点，外卖作为一种新兴业态为茶饮行业带来更多营收。
（年-至今）新式茶饮时代，以喜茶、奈雪的茶为代表的高端新式茶饮品牌在新消费浪潮下，引领整个现制茶饮行业迈入高端化。高端茶饮品牌推出水果茶、奶盖茶等创新品类，突破了奶茶的“甜”“腻”属性；拓宽茶饮的消费场景，通过布局50-平的大面积门店，赋能新茶饮社交、休闲属性；定位高端，商品单价通常在20-35元，大单品+不断推新维持品牌热度；重视服务与消费者情感连接，直营连锁模式保证门店服务质量，跨界营销、品牌推广建立消费者认知。
2.2.为什么会出现高端茶饮行业
高端新式茶饮崛起有其深层原因，我们基于对中国茶饮市场需求和供给的研判，对其原因进行详细分析并揭示行业本质。我们认为，高端新式茶饮的爆发，主要有两方面原因，一方面是消费升级的需求及体验式消费的需求在各领域集中爆发，另一方面是高端茶饮品牌提供了优质的产品和空间体验，进一步唤醒了消费者的需求，提升和改善了消费者对于新式茶饮的认知，推动高端茶饮市场从无到有并迅速爆发。
消费升级是拉动高端茶饮发展的主要原因。从需求端来看，人均GDP提升催动消费升级，增加了人们对于更高颜值、更优品质产品的需求。消费升级背景下，中国的奶茶供给出现巨大缺口，新式茶饮品牌抓准行业增量空白市场迅速走红。另一方面，城镇化率的上涨促进购物中心数量持续攀升，这也为高端茶饮门店选址提供必要的客观条件。
新式茶饮搭建起传统茶文化和年轻消费群体之间的桥梁。中国茶文化起源于五千年前，经过烹茶、点茶、泡茶阶段沿用至今，茶文化早已深入国人基因。但同时，传统茶饮流程相对繁琐、节奏慢等特征等导致部分年轻人对饮茶产生距离感。高端茶饮搭建起传统茶文化和年轻人之间的桥梁，作为茶文化的传承，坚持用优质茶基底做好茶饮，解决了原有奶茶“没有茶”、多用食品添加剂的问题，并融入创新工艺（冷萃、发酵）、跨界混搭（与酒、冰淇淋、知识搭配）、限定水果（牛油果、樱桃、百香果）、古早食材（黑糖、酒酿、血糯米）等多项创新元素，兼具了茶的优质与年轻人追求新鲜、健康、潮流的需求，唤醒了镌刻在中国人心底的饮茶记忆。
体验式需求的出现，街边店模式无法满足。新式茶饮的消费人群主要是90后、00后，占消费总人数的73%左右。根据益普索《90后新消费者的茶饮口味喜好及消费偏好》对90后的调研发现，他们偏好体验式需求的满足，仅靠基本功能无法满足对产品的需求，更加注重产品从感官、心理等方面营造的互动式多维感受。街边店能够满足消费者对性价比、饮品本身口味、解渴等需求，但对马斯洛需求层次中的更高维度的关怀缺失，具体表现在自我满足（感官刺激、犒劳自己），社交满足（社交互动、圈层归属感）。高端新式茶饮提供大量休息空间，打造社交+休闲的第三空间，门店装修高端、新潮，能够承载消费者对茶饮产品的更多维度的评判，满足其体验式、沉浸式的需求和社交需求。
2.3.高端茶饮具备社交与传播属性、商业模式可复制，同质化竞争激烈
高端新式茶饮具备成瘾性、社交与传播属性，复购率高。茶叶中含有茶多酚、茶多糖、维生素和矿物质等多种成分，具备提神醒脑、助消化、抗氧化等功能。与咖啡一样，茶具备天然的成瘾属性，新式茶饮通过加入糖、水果等带甜味的辅料，增加了成瘾性，带给消费者满足、幸福的感觉，极大地提升了消费者的依赖程度，复购率高，购买新式茶饮的消费者其中41%每周会购买3-5次新式茶饮。高端茶饮企业重视品牌打造，通过社交媒体裂变营销，形成了“排队购买-打卡分享/炫耀-社交媒体裂变传播-吸引新消费者尝鲜-消费者留存-继续分享”的闭环，而高品质、高颜值产品与舒适的店内环境是保证此闭环顺利完成的关键。喜茶等品牌将饥饿营销引入高端茶饮行业，核心产品限量供应增加了消费者购买和打卡的欲望，营造了稀缺和高附加值的品牌形象，进一步提升了品牌认知和用户粘性。大众点评app上关于奈雪的分享笔记高达篇，可见高端茶饮优质的产品和舒适的店内环境让消费者有着分享的热情与动力，而且有着留住老客吸引新客的能力。
产品标准化程度较高、易实现规模扩张，商业模式突出且可复制性强。现制茶饮不同于传统餐饮，产品制作标准化程度较高、易实现规模扩张：（1）对大厨的依赖低，备餐、制作、装杯等皆可由机器实现半自动化操作，新茶饮诞生初期的几大难题如放糖/打芝士耗人力、非标准，现切水果损耗大、耗人力、非标，在市场做大后技术逐步改善，如供应商提供了切配净果的服务，自动放糖机器、搅拌机、封装机的出现解决了精确化、费人力、封装难等问题，出餐效率得以提高，减轻了对人的依赖；（2）着力构建数字化平台，在供应链、产品研发、营销、客户运营等模块都能进行更好的数字化运营，提升效率降低成本，便于门店经验的复制；（3）加强供应链管理，实现规模效应，通过与上游供应商签订合作协议，或收购茶庄、果园等方式，打造高效供应链，助力门店快速扩张；（4）商业模式突出，茶饮消费无需固定场景，顾客需求也不局限于固定时间点，此外外卖的形式平滑了消费时间段，极大提升了坪效。
高端茶饮行业本质上壁垒不高，同质化严重。低壁垒体现在新进入者的进入门槛低和店员制作饮品所需的生产技术不高。年起新注册企业数量明显高于退出者数量，国内茶饮店数量近50万家。现制茶饮在门店投资、生产人员培训、产品研发、生产技术上无明显壁垒，因此头部品牌明星产品经常被同行争相模仿。高同质性，体现在产品品类、生产流程与门店运营上，产品的原辅料已经基本被市场开发完全，多数门店实现全品类产品线，包括水果茶、奶茶、奶盖茶、气泡茶、冷萃茶、水果奶茶等；生产流程也趋于同质性，从备餐、下单、制作、出杯等流程上极大进行流程设计，最大程度地利用人员效率；门店运营上，为了进行快速复制，很难有较大差异化。我们认为，对于以直营门店模式为主的高端茶饮品牌，核心壁垒在于快速拓店并持续优化同店经营的能力，关键是单店模型在不同市场、不同场景的可复制性，产品创新、客户体验、营销效率、数字化经营能力、经营效率等是确保单店模型优化的重要支撑要素。
高端茶饮集中度高，头部品牌强者恒强。高端茶饮竞争格局相对集中，CR5达58%，头部品牌喜茶、奈雪的茶市占率达27.7%、18.9%，较年底分别增长了2.2和1.2个百分点，市占率呈现不断上升的趋势。基于以下几点原因，我们认为头部品牌强者恒强：（1）先发优势显著，高端茶饮头部企业无论在产品创新、门店数量、品牌势能、门店运营、供应链管理上都走在行业前列，年以来积累的先发优势难以被突破，76.7%的消费者在选择高端现制茶饮店时表现出强烈的品牌偏好，表明头部品牌已经完成了对大部分消费者心智的占领；（2）对优势点位的抢占，高端茶饮主要布局在大型购物中心、高档写字楼等场所的一楼核心区域，点位资源有限，头部品牌已经率先完成对这些点位的抢占布局。以上海为例，通过观察百度地图热力图可以发现，奈雪的茶和喜茶目前已经对人流聚集的热门地段实现了抢占，窄门餐眼数据显示喜茶和奈雪的茶在上海分别布局了门店和42家，已占据了上海半数以上的购物中心。
高端茶饮自问世起备受资本青睐和市场
