二线城市市*项目现风
隧道股份求解资金饥渴
传统以隧道工程建设为主的隧道股份（），随着逐渐向市外和地上业务拓展，收入和利润来源越来越被BT、BOT项目所左右。去年一年，隧道股份所签新项目的投资规模都很大，而且大多为二线城市的市*工程项目。这些项目很多都是以BT或者BOT模式签约，即需要公司先垫资投建，工程完成后以*府为主的业主方再分期回购。BT等项目的激增，在扩大公司的订单数量和规模的同时，也增加了公司的资金需求压力。《第一财经》获悉，公司甚至将已经投资完成进入运营期的项目，通过发行信托的方式出售来提前获得现金“折现”。而在国家审计署对于地方债务的审计展开后，隧道股份在一些被认为债务风险较大的城市的BT项目也充满风险。BT、BOT贡献近八成利润2012年，隧道股份的收入和利润双双增长，其中全年收入219.89
亿元，同比增长11.7%，归属母公司股东净利润11.51
亿元，同比增长2.0%。不过，梳理公司的利润构成可以发现，公司的投资收益占利润总额的81%，其中主要是BOT、BT
项目的投资收益贡献。整个2012
年，隧道股份的投资收益为13.04
亿元，其中BOT、BT
项目的投资收益为12.53
亿元，较上年增长4.6%，占公司2012
年利润总额的77.7%。“目前BT等项目的确是公司的发展和投资重点，去年公司新参与了江苏常熟、江西南昌总计约30亿元的BT项目投资，今年又中标昆明市轨道交通2号线二期BT项目。”隧道股份证券部的一位人士昨天告诉本报。查阅隧道股份2012年的年报也发现，公司全年中标合同量为292.68
亿元，其中地下工程合同为72.64
亿元，道路、房产建设等地上工程合同为220.03
亿元，已经超过地下工程占比达到75.2%，而这些很多都是BT、BOT模式。此外，中标合同中，市外工程（含海外）的总额202.3
亿元，占比69.1%，传统的上海市内工程已经减少到占比30.9%。值得注意的是，隧道股份中标的市外项目，主要集中在云南、江苏和浙江地区，其中云南和四川增长最多，比如总投资约人民币15亿元的常熟市北三环快速改造项目、总投资约人民币15亿元的南昌朝阳大桥工程项目、总投资额约30亿元的昆明市轨道交通2号线二期项目都是采取BT模式。然而，上述城市中，很多在最近被列入了“债务危险区”。在审计署近日公布的一份审计报告，提到一些省会城市本级债务率和偿债率指标偏高，有9个省会城市本级*府负有偿还责任的债务率超过100%，不过，审计署并未透露这几个城市的名称。对此，宏源证券根据每个省会城市有发债经历的融资平台总负债或有息负债，以及每个省会城市的公共财*预算收入或公共财*预算支出进行的测算后认为，
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个目标省会城市中债务压力排名最高的10
个为：南京、成都、广州、合肥、昆明、长沙、武汉、哈尔滨、西安和兰州。而在对地方*府的债务审计再度全面展开之际，如果地方*府财*预算、资金状况出现变化，此前被认为“未来违约风险很小的”BT项目，很有可能成为项目公司的“烫手山芋”。资金饥渴事实上，伴随着所承接的BT等工程业务量的不断增加，隧道股份的资本支出和债务偿还压力也越来越大。在其2012年年报中，隧道股份就坦陈，公司承接的工程业务量不断增加，对流动资金的需求也随之持续增长，加之公司继续参与BOT、BT类项目投资，所需资金量较大。而目前，公司资金来源主要依赖商业银行贷款，融资方式比较单一，而资产负债率偏高，以及银行银根紧缩，使得通过银行贷款筹得资金的难度也越来越大。中诚信证券评估有限公司上月刚刚出具的一份“隧道工程股份有限公司2009年公司债券跟踪评级报告”也指出，公司2012年短期债务增长较快，长短期债务比由2011年的0.24上升至2012年的0.57。由于公司施工及投资业务规模较大，资金占用周期较长，公司整体债务期限结构仍有待进一步优化。此外，公司的负债水平也偏高，对外部融资存在较大依赖，考虑到未来公司投资类项目资金需求规模仍然较大，公司短期内仍面临一定的资本支出压力。值得注意的是，为了尽快获得更多的资金进行未来更大的投资，隧道股份还与常熟当地*府通过发行信托的方式，将已经投入运营的常州高架工程部分特许运营收益权转让来融资。隧道股份成立的一家项目公司，原本负责常州高架一二期工程BOT项目的投资、建设和运营，目前项目已经建成投运，运营期至2033年12月31日，由常州市建设局以按季度支付特许运营补贴的方式实施回购。但如今，该项目公司却将2013年和2014年的部分特许经营收益权发行了信托，常州市建设局将在2013年12月和2014年9月分两次向信托计划支付特许运营补贴，相应融资成本由常州市建设局承担。“这样的操作相当于项目公司把这两年需要每个季度获得的零散收入转换成一次性的收益，而对常州市*府来说，支付特许运营补贴的时段也从季度拉长至年度。”一位信托业内人士对本报分析，不过，一般信托融资的成本高达10%以上，如此改变也可见公司短期对资金的渴求，或者地方*府希望拉长偿债时间。而在未来三年，隧道股份仍面临较大的资本支出压力，根据中诚信证券评估有限公司的梳理，公司现有项目未来三年的资金需求规模总计达到205.82亿元，投资规模较高。